2026年4月13日，上海电力股份有限公司（600021.SH）披露了2025年年报。这家国家电投集团旗下的核心上市平台，交出了一份收入微降、利润却大幅跃升的成绩单：全年实现营业收入418.58亿元，同比微降2.05%；归母净利润27.67亿元，同比增长35.26%；扣非归母净利润25.94亿元，同比增幅达36.93%。

营收在承压，利润为何还能逆势增长？燃料成本下行释放了火电利润空间，新能源装机与发电量同步扩张贡献增量收益，而境外业务利润总额同比增长110.61%，成为公司业绩结构中不可或缺的“第三极”。海经社从海洋产业的视角观察，上海电力在海上风电领域的加速布局尤其值得关注——这家传统火电企业向清洁能源的转型路径，正与沿海海洋能源开发浪潮深度重叠。

现金流大增，火电迎来喘息窗口

营业收入下滑主要来自电价端压力。2025年全国电力市场化交易持续深化，公司平均上网电价出现一定程度回落，直接拖累了公司整体收入表现。但成本端的显著改善，最终实现了利润的逆势拉升。

首要利好来自燃料。2025年，公司合并口径入炉标煤单价（含税）降至966.98元/吨，同比降幅达13.10%。煤价下行对上海电力意义重大——公司煤电装机984.80万千瓦，仍占总装机的37.41%。煤价每下降一个百分点，对公司利润的弹性贡献都相当可观。融资端的优化进一步增厚了利润空间，公司全年综合资金成本降至2.51%，同比下降0.45个百分点。

真正的亮点在现金流量表上。2025年经营活动产生的现金流量净额达到130.76亿元，同比大增60%。电费回款增加，叠加购煤支出大幅缩减，公司在手现金愈发充裕。这在重资产的电力行业中并不常见，也为后续的资本开支提供了坚实的内生支撑。

清洁能源占比破62%，海上风电成为结构升级抓手

2025年末，上海电力控股装机容量达到2632.13万千瓦，同比增长6.77%。清洁能源装机占比62.59%，较上年提升2.54个百分点。新能源装机已达1264.82万千瓦，几乎与传统火电体量形成对等格局。

在清洁能源的细分结构中，风电装机539.81万千瓦，光伏发电725.01万千瓦，新能源装机已占到总装机的48.05%。发电量的结构变化更加直观：2025年风电发电量115.09亿千瓦时，同比上升19.05%；光伏发电量79.13亿千瓦时，同比上升23.58%。同期，煤电发电量同比下降1.87%，气电发电量下降14.22%。一升一降之间，上海电力的电源结构正在经历质变。

公司风电装机中，海上风电已达到220.24万千瓦，占风电总装机的40.8%。2025年，滨海南区H5#（40万千瓦）、东台H7#（20万千瓦）海上风电项目相继获得核准，奉贤1#50万千瓦海上光伏项目也实现了开工。在海上风电资源争夺日益激烈的长三角海域，上海电力凭借本地化优势，正在将沿海资源转化为中长期增长筹码。

不过，新能源装机高增的另一面，是项目收益模式的深刻变化。2025年公司市场化交易电量577.92亿千瓦时，占上网电量的77.10%，较上年的70.85%显著提升。随着新能源电量全面进入市场交易，“保量保价”时代正在远去，取而代之的是“机制电量+市场电量”的双轨定价体系。这对上海电力的交易团队、功率预测能力和储能配置水平提出了更高要求。

海外利润翻倍，从“资产布局”走向“利润中心”

国际化是上海电力区别于多数国内电力上市公司的鲜明标签。2025年末，公司境外资产达到270.55亿元，占总资产比例13.09%。控股在运装机容量213.37万千瓦，分布于土耳其、马耳他、匈牙利、日本等多个国家和地区。更关键的变化体现在利润端：境外业务利润总额达到16.68亿元，同比增长110.61%，利润贡献占比已接近五成。

作为公司海外最大的煤电项目，土耳其胡努特鲁电厂通过电价机制优化和燃料采购升级，盈利能力显著修复。日本光伏项目顺利投产，罗马尼亚光伏项目实现首开，塞尔维亚风电等项目有序推进，形成了一套“绿地开发+开发权收购+公开投标+优质项目并购”的多元化出海路径。

但海外业务的利润高增并不意味着风险消失。公司在年报中提示，境外投资面临地缘政治、政策法规变化、市场需求波动及汇率利率波动等多重风险，均可能影响境外项目收益稳定性。2025年，上海电力主动终止筹划多年的巴基斯坦KE公司股权收购事项，正是对地缘政治环境变化的审慎回应。

利润质量与分红诚意：现金流能否持续验证？

从利润质量来看，2025年27.67亿元的归母净利润，对应经营活动现金流130.76亿元，利润的现金保障倍数接近5倍，这在电力央企中属于较高水平。随着新能源项目陆续进入稳定运营期，电费回款结构的改善趋势具备一定可持续性。

分红层面，公司拟每股派发现金红利0.37元（含税），合计约10.44亿元，占合并报表中归属于上市公司普通股股东净利润的42.45%。这一分红比例在电力行业中已属中上水平，且分红金额较2023年的5.63亿元和2024年的7.89亿元持续提升，体现了管理层对股东回报的重视。在新能源转型和国际化扩张并行的高资本开支阶段，能够维持40%以上的分红比例，同时保持资产负债率从71.90%降至69.32%，说明公司在资本配置上找到了相对平衡的节奏。

上海电力的年报映射了一家传统火电企业向清洁能源转型的典型路径——以火电利润为转型提供安全壁垒，以新能源增量打开成长空间，以国际化分散单一市场风险。在电价市场化、煤价波动的双重考验下，其利润结构正从“单引擎”向“三引擎”过渡。对于海洋产业观察者而言，海上风电的储备厚度和海外业务利润的持续兑现，将成为决定这家上海能源龙头能否维持增长斜率的两大关键。

注：产业发展受多重因素影响，文中数据及判断存在时效性局限，不构成投资或交易依据。

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