2026年6月12日，ST宁科（600165.SH）一则对外投资变更公告引发了市场关注。

这家曾因主业持续亏损而被实施风险警示的上市公司，将原计划控股的藻油合资项目调整为参股姿态，出资580万元，持股29%，放弃控股权。

这一调整表面上是一次投资方案的技术性变更，但深层次折射出的，是一家ST公司在资金承压、主业尚未扭亏的艰难处境下，探索转型路径时的风险控制逻辑与产业野心之间的微妙博弈。

困境底色与风险管控的平衡术

要理解此次投资调整的深意，需要先看清ST宁科当前所处的真实生存状况。

2025年，ST宁科实现营业收入4.44亿元，同比增长28.72%，表面上看营收实现了较快增长，主要由长链二元酸业务驱动，该板块收入同比增长103.35%，占营业总收入比重达55.82%。

然而，营收增长的背面是持续扩大的经营性亏损。2025年，ST宁科归母净利润为-9037.69万元，与2024年-5.39亿元相比，亏损收窄。

值得注意的是，归母净利润的大幅收窄存在“水分”。2025年，ST宁科确认了3.41亿元债务重组收益，计入非经常性损益。该项收益占归母净利润绝对值的326.38%，掩盖了主营业务仍未摆脱困境的现实。

债务重组虽已结束，但经营性活动的现金流表现依然严峻。2025年，ST宁科经营活动产生的现金流量净额为-3.73亿元，同比下降338.31%，反映出主营业务尚未形成稳定的现金回补能力。

母公司层面累计未弥补亏损达10.67亿元，意味着即便2025年归母净利润大幅收窄，过去积累的财务窟窿仍需相当时间的持续盈利才能填平。目前，ST宁科正推进第三条生产线技术改造，产能释放不足，固定资产折旧以及公辅设施运行成本等固定费用难以摊薄，导致经营性活动持续亏损。

正是在主业深度承压、现金流紧绷的多重压力下，ST宁科将视线投向了海洋功能性原料这个全新赛道。而其对藻油项目的投资方案，经历了从“激进”到“谨慎”的转变。

2026年1月，公司原计划与杭州合碳合资设立宁夏中科合碳创物生物科技有限公司，出资1020万元占股51%，谋求控股地位。然而仅仅四个月后，方案发生了根本性调整：合资公司注册资本保持2000万元不变，但股东结构变为三方，青岛合碳出资1020万元占51%，ST宁科降至出资580万元占29%，海南海智源出资400万元占20%。

从51%到29%，放弃控股权的意图并不难解读。这是一家在现金流紧绷状态下依然保持清醒的风险管理者所做出的自我约束。ST宁科在公告中明确表示，合资公司“将建立独立的财务核算体系、ERP系统和生产数据管理系统，确保与ST宁科系统完全隔离”。这一表述本身就带有风险切割的意味，新业务与原主体之间设置防火墙，避免潜在亏损向上市公司传导。

在公司治理层面，放弃控股权带来的影响是全方位的。董事会由4名董事组成，青岛合碳推荐2名，ST宁科仅推荐1名，董事长与总经理均由青岛合碳委派。ST宁科仅保留财务负责人的委派权。

这种治理安排下，合资公司的经营决策主导权已不在ST宁科手中，上市公司更多是以财务投资者的身份参与，出资580万元，换取一个合成生物产业升级的“期权”，而非直接承担产业经营的主体责任。

横向对比来看，580万元的投资规模在A股ST公司的转型投入中并不突出，但恰恰是这种“量力而行”的姿态，反映出管理层在重整尚未完全消化、主业仍在亏损边缘挣扎时，对资产配置的审慎边界意识。

合成生物学的闭环逻辑与藻油市场机遇

合资方案的另一个看点，是三方分工所形成的闭环生态，这套分工体系几乎完美诠释了一个藻油项目从上游到下游的完整产业逻辑。

上游菌种开发环节，由青岛合碳执掌。该公司专注海洋微藻和工业微生物底盘绿色制造合成生物领域，在微藻菌株培育方面具有显著技术优势。根据公告，青岛合碳将提供生产用菌株及相关生产技术，确保达产后年产能不低于4000吨藻油。

中游发酵生产环节，ST宁科承担了“工厂”角色，作为独家供应商稳定供应发酵液，满足年产4000吨藻油的生产需求。这是在投资金额之外，ST宁科对合资项目做出的最重要的实质性贡献，将自己已有的发酵产能和技术能力注入新公司。

值得注意的是，ST宁科本身在合成生物制造领域具有产业化发酵的技术积累，公司独家买断中国科学院微生物研究所第三代生物法长链二元酸规模化生产技术，在生物发酵领域的产业化经验是其切入藻油赛道的最大筹码。

下游市场销售环节，由海南海智源锁定。根据协议，其负责全部藻油产品的独家采购，确保每年采购量不低于合资公司当年产量，这意味着产能消化已有明确的市场出口兜底。

菌种由青岛合碳提供、发酵由ST宁科完成、产品由海南海智源包销，三方各自在产业链上的位置构成了一个齿轮般精密咬合的协同闭环，降低了任一参与方在单一环节的试错成本和市场波动风险。

ST宁科选择在这个时间点切入藻油赛道，或与行业基本面所呈现出的增长趋势有着直接关系。全球藻油市场正处于快速上升通道，2024年全球藻油市场规模约为5.48亿美元，预计到2031年将达到20.49亿美元，年复合增长率达11.3%。

这一增长背后的驱动力，是消费者对Omega-3脂肪酸认知的持续深化，以及藻油相较于传统鱼油“无海洋污染、无重金属残留”的差异化竞争优势。从供应端来看，全球富含EPA和DHA的微藻油产量预计将从2025年的2万吨增长至2030年的3.6万吨，增幅达80%。供应能力的快速扩张，意味着藻油产品的大规模商业化正从实验室走向市场化。

政策层面同样为海洋功能性原料的发展提供了有力支撑。2026年5月，自然资源部等八部门联合印发首部全国层面的海洋生物医药产业政策文件，明确将海洋保健食品、海洋药物等作为重点突破领域。

文件还特别提出将鱼油、螺旋藻等10种功能性原料纳入备案保健食品原料目录，有效降低企业合规成本。这意味着海洋来源的功能性原料在产业化合规方面的制度成本正在显著下降，产品上市周期缩短。

不过，政策利好并不等同于商业成功。藻油产业面临的核心挑战依然存在，生产成本高于传统鱼油、消费者教育仍需时间、竞争格局正在快速拥挤。

“蓝色药方”的双刃剑：风口之下暗藏多重风险

ST宁科并非第一家试图通过海洋产业转型实现脱困的A股上市公司。

东方海洋（002086.SZ）是另一典型样本，该公司破产重整后将“海洋产业+大健康产业”双轮驱动作为战略导向，然而重整后的业绩表现并不乐观。这一案例提醒市场，ST公司转型海洋赛道，“口号响亮”与“业绩兑现”之间存在巨大鸿沟。

ST宁科面临的风险维度更为复杂。

第一，合资公司的产能规划为4000吨/年，但公告明确提示了“营运资金压力”。藻油项目的达产需要持续的设备投入和发酵工艺调试，在上市公司自身现金流已经吃紧的情况下，后续是否还有能力追加资金支持，存在不确定性。

第二，专利诉讼风险如影随形，凯赛生物诉ST宁科专利侵权案一旦判决不利，将直接影响公司长链二元酸这一核心主业的持续运营能力。

第三，合成生物技术产业化本就有较高的商业化周期，从菌株构建、工艺放大到规模化生产，任何环节的延迟都可能导致市场机会窗口的错过。嘉必优燕窝酸产品从2017年获食品原料批文到2025年进入化妆品原料目录，耗时8年，正是技术转化漫长的例证。

此外，合资公司控制权旁落也是一柄双刃剑。ST宁科可将新业务的风险与上市公司资产隔离，符合审慎原则；但从投资者预期管理的角度看，放弃了控股权也意味着ST宁科难以在合资公司爆发式增长时充分受益。

580万元的出资额在A股资本市场中或许显得“小气”，但它所代表的转型范式，参股而非控股、重协作而非重资产、切割风险而不过度绑定，恰恰是一家处于恢复期的ST公司应该给出的答案。

这既是一份向海转身的蓝色药方，更是一则关于风险边界的清醒告白。海洋之路能否真正成为ST宁科的脱困通途，外界尚难断言，但从这580万元的试探中已经能够读出一家困境公司重新审视自身风险承受能力的某种“自知之明”。

注：产业发展受宏观经济、原材料价格、行业政策多重因素影响，存在时效性限制，本文不构成任何投资、交易决策依据。

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