蔚蓝生物(603739)4月25日发布2025年年度报告。2025年营收微增3.43%至13.66亿元，但研发费用率升至10.19%，扣非净利润下滑22.64%，非经常性损益贡献超5000万元支撑报表净利。酶制剂收入下滑7%、微生态毛利率承压，动物保健品收入微降但结构分化。现金流转弱、应收款净增，润博特连续两年未完成业绩承诺，未来可能面临折旧释放与并购整合的双重考验。

营收微增，主业承压

2025年蔚蓝生物营收微涨3.43%至13.66亿元，归母净利润同比增11.45%至6981万元，但扣非后净利润不升反降22.64%，仅余1946万元。归母与扣非之间约5035万元的差额正是非经常性损益的覆盖效果。

从利润表结构寻找根源，全年计入当期损益的政府补助达2941万元，较上年多出约411万元；理财与委托贷款等贡献426.78万元；而占比最重的是按公允价值计量的业绩补偿承诺收益——子公司青岛润博特未完成业绩指标，公司确认补偿款2755.63万元，这部分“非经常性”收入成为掩盖主业盈利能力偏弱的重要缓冲。

同期研发费用率高达10.19%，费用额较上年净增约2100万元至1.392亿元，占营收比重再上台阶。剔除研发因素后销售与管理费用率均未显著增长，费用端对盈利的侵蚀相对稳定。

毛利分化，现金流承压

食品制造（含酶制剂及微生态）板块收入约10.02亿元（+5.96%），但毛利率从上年49.01%降至47.67%。其中，微生态收入增6.01%，但成本增幅为9.23%，毛利率降1.91个百分点。

动物保健（医药制造）板块毛利率逆势提升0.89个百分点至32.63%。其中兽用化药收入遭遇3.75%下滑，毛利率反而增加1.74个百分点；猪疫苗收入大增31.02%，成本升52.15%，毛利率反跌8.12 个百分点。

经营活动现金流净额同比缩水41.69%，仅录得1.14亿元。年报归因显示，主要因支付原材料采购款及税费增加。与此同时至期末应收账款净额3.79亿元，较期初净增2698.45万元；短期借款余额约5.83亿元。在用非经常性损益修饰利润的同时，应收项的扩张与债务负担需关注回款风险及流动性压力。

并购不及预期，整合存挑战

截至2025年末，子公司青岛润博特连续第二年未达成业绩承诺，当年完成率为83.41%。收购主体承诺方需偿付差额补偿，因而计入交易性金融资产的业绩补偿承诺期末公允价值增至约1117万元。按照业绩承诺方案，2025年是润博特业绩对赌的最后一年，标的盈利节奏波折意味着整合协同效应尚未充分体现。主营饲料添加剂的润博特所处下游养殖行业承压，销售端受规模化养殖企业成本控制与奶牛养殖景气度低位的双重挤压。核心酶制剂与微生态业务在客户重叠度较高的情况下，饲料添加剂并未形成顺畅的协同扩张路径。对赌结束后的业绩持续性值得持续跟踪。

未来公司将动保产业园的投产视为生产工艺升级的重要节点，但截至期末在建工程余额从上期的约2.04亿元降至约3739万元，标志着大批产线的转固将带来折旧摊销增加，对后续毛利率形成潜在压制。

注：产业发展受多重因素影响，文中数据及判断存在时效性局限，不构成投资或交易依据