2025年，这家国内海上风电塔筒与桩基的市占率龙头企业，交出了一份足以令市场侧目的成绩单。全年实现营业收入46.41亿元，同比暴增242.66%；归母净利润3.47亿元，同比大增424.74%。经历了两三年行业调整的阶段性压抑后，这份数据似乎宣告了下游存量项目集中释放带来的强劲修复。

然而，如果仅将目光停留在增速层面，很容易忽略利润结构中的深层波动。最值得警惕的信号藏在现金流里：全年经营活动净现金流仅剩291万元，不到上一年的1/30，同比骤降96.39%。

在营收翻倍的背景下，净利润与现金净流量之间出现约3.44亿元的缺口。盈利质量的真实成色，远比增速数字更值得审视。

四季度利润几近归零，盈利质量遭遇拷问

年报中，一个极易被忽略的细节是四个季度之间巨大的业绩落差。第四季度单季归母净利润仅剩26.6万元，几乎是盈亏平衡线；而该季度确认的营收规模仍有9.71亿元，对应经营活动现金流净额却高达5.71亿元。收入确认与现金回款之间的显著错配，或许意味着相当一部分第四季度收入对应的账期并未在当年完成转化。其核心原因在于，对部分关键客户的重磅项目，收入确认节点多集中在12月下旬，账面净利润最终几乎被前期计提的各类资产减值和信用减值准备所吞噬。

再看营业成本端的变化。桩基产品毛利率上升最为显著，同比增加了11.49个百分点；风电塔筒毛利率也有小幅修复，同比增加3.04个百分点。但导管架项目出现了毛利率1.64个百分点的同比下滑。公司解释称，新启东基地投产初期，折旧摊销和外包赶工费用集中抬高，影响了这一代表未来升级方向的产品线单季盈利。

更深层的问题仍回到现金流。公司给出的理由看似合理——“销售货款结算滞后，应收账款明显增加”，但在营收爆发式增长的背景下，现金流几乎“干涸” 的状态，反映出盈利质量有待时间检验的信号，远比行业周期性差异更值得警惕。

导管架放量能否兑现公司的“深海突围”？

海力风电2025年年报中透露的战略意图，实质上是整个风电行业从“近水”走向“深海”的缩影。2024年12月，自然资源部明确新增海上风电项目应在离岸30千米以外或水深大于30米的海域布局，即业界所称的“单30”政策。

这一政策变化带来的直接结果是，公司已构建起覆盖国内主要海上风电市场的产能布局，在山东（东营、乳山）、江苏（盐城大丰、滨海、如东、通州湾、启东）、浙江（温州）、广东（湛江）等地布局多个生产基地，形成“沿海 10+基地”的规模化制造集群，通过贴近市场的产能布局，有效保障产品快速交付与发运效率，为业务拓展提供坚实支撑。2025年年末，在建工程余额从年初的2.65亿元骤降至0.43亿元，大量建设支出转入固定资产，扩建高峰期已接近尾声。

在所有产能布局中，被公司反复提及且寄予厚望的方向，是从传统塔筒和桩基稳步扩充到导管架的增量市场。全年导管架产品实现营收6.14亿元，同比暴增346.82%，但仅占风电设备总收入的13.23%，增长的支撑力远未达到公告阐述中的高度期待。

2026年3月17日，一个关键落地节点到来：公司斩获与同一客户签订的某深远海系列项目，累计订单金额（含税）16.92亿元，其中最新一笔直接公告的10.85亿元订单，为客户提供风电机组钢管桩加工制作、海上换流站下部基础（含桩基）建造、风机基础导管架及附属构件建造等全套服务。这不仅是“正式启航深远海风电项目订单的开端”，而且深远海导管架的单位价格和溢价能力预计显著高于此前塔筒和桩基产品，有望大幅拉动毛利率修复。

然而，隐忧同样触手可及。2026年一季报旋即印证了订单向营收转化过程中遭遇的行业性梗阻：当季营收仅0.8亿元，同比下降81.7%；归母净利润0.13亿元，同比减少79%。申万宏源与国金证券的研报几乎一致将症结指向一季度国内海风整体开工率偏低，导致公司交付放量节奏无法匹配在手订单储备。

从2025年底已签合同但尚未履约的31.6亿元收入金额来看，大规模在手订单与一季度惨淡营收之间的不匹配，不仅反映了海风项目建设季节性强、开工节点不可控的内在规律，更折射出一个深层问题：依赖单一项目制交付模式的企业，只要行业宏观节奏稍微压制，即期损益表就会产生剧烈波动。

产能护城河何以成为阶段性“埋没的资产”

海力风电依托已建和规划中的10余个生产基地，在海上风电设备领域的竞争资源壁垒不可否认。一系列自有重装码头和多个沿海基地投产后，节省了此前外租码头高昂的吊装出运费用，配合多年积累的客户网络——中国交建、龙源振华、金风科技、上海电气等核心风电场施工商和整机商，客户名单几乎覆盖国内全部主流玩家——这一度被认为是难以被快速复制的护城河。

但这种护城河在行业景气低迷期反而变成沉重的资产负债表负担。在现金流量表中，购建固定资产等支付的现金仍高达5.38亿元，筹资活动净现金流虽为正，但还贷付现同比增加了28.65%。当产能利用率无法回到满负荷时，大规模的折旧摊销成本反而成为挤占当期利润的重要压力源。

2026年一季度的实际情况恰恰证实了这种影响：深水导管架的产能已经准备好了，产线也已具备先进制造的输出能力，但因下游风电场项目开工率不足，这批新增高端产能只能处于未充分利用状态。

这也让海力风电的“两海战略”（海上+海外）显得颇具博弈感。在海外拓展方面，公司2024年9月首次亮相德国汉堡风能展并完成多个海外业主方审厂考察，理论上的出口风口即将开启。若是未来导管架毛利率修复至正常水平、2026年深远海产品开始出货、欧洲海工基础供应缺口等，多重因素叠加之下，有望推动单吨净利大幅提升。不过，这一节奏取决于欧洲项目建设能否实质性启动、海外业主的订单能否按期转化。

同样值得强调的是，公司年报的风险陈述也坦陈两个现实短板：一是海外业务开拓仍处初期，纵然技术产品已经达标，国际品牌和供应链地位的建立还需要时间；二是深远海工程技术和跨国项目管理所需的高端人才储备尚有缺口，“深远海+海外”的逻辑需要在匹配的人才结构中才能顺畅推进。

海力风电2025年已经完成了一场低基数下的强力复苏，但决定这家企业能否实现价值重估的关键节点即将来临——它必须在工程规模、产品爬坡和财务质量的三重拉扯中，证明自己的盈利弹性不再是依赖海风周期偶尔的恩赐，而是依托产品结构升级后的可持续变现能力。

注：产业发展受多重因素影响，文中数据及判断存在时效性局限，不构成投资或交易依据。