利润下滑背后藏着什么

51.2亿元的营业总收入，同比仅微降0.26%——从收入端看，海峡股份（002320）2025年的业绩表现算不上差。但如果把视线从营收转向利润栏，图表陡然生变：公司2026年3月31日发布的2025年报显示，归属净利润1.73亿元，同比缩水44.13%；扣非净利润1.47亿元，降幅进一步扩大至48.04%。

51.2亿的盘子，赚到手的净利不到两亿。毛利率从何而来？查阅年报分行业数据，核心的海安航线依然维持46.22%的高毛利率，同比不过下滑1.83个百分点。

进一步拆解合并利润表，两个成本项的变化尤为突出：其一，公司2025年管理费用4.93亿元、同比增长4.64%，财务费用7224万元、同比上升69.95%（主要列支中远大连延期付款利息及利息收入减少）；其二，资产减值损失4203万元，全部来自“长乐公主”轮的船舶资产减值计提。

但这些解释不了问题的全貌。最关键的变量是2025年6月完成的那笔收购——海峡股份以25.1536亿元从中远海运（大连）有限公司手中拿下中远海运客运100%股权。不过，这类收购所产生的同控企业合并损益在报表上体现为“-1162万元” （同一控制下企业合并产生的子公司期初至合并日的当期净损益）。

南北互补的逻辑与扭曲的利润表

跳出单年的利润波动，这笔收购是理解海峡股份当前战略位置的核心锚点。

收购之前，海峡股份的收入版图高度集中在琼州海峡。海安航线2025年贡献35.92亿元营收，占公司水路运输收入的接近四分之三。而收购中远海运客运后带来的最大变化，是公司将业务边界从南海扩张到了渤海湾——从“一岛独大”走向“南北两翼”。

由2025年营收的区域划分来看，南海地区42.87亿元（营收占比83.73%），渤海湾地区8.33亿元（营收占比16.27%）。只不过，渤海湾地区的经营底色与海安航线截然不同。从分产品毛利率可以看出，烟大航线毛利率仅7.43%，远低于海安航线的46.22%；北海航线毛利率更是直接坠入亏损区间，显示该航线尚处于市场培育期（毛利率-186.84%）。

导致利润不及预期的直接原因，一方面是渤海湾部分运力带来的收入并未如期大幅贡献盈利（烟大航线营收同比下滑16.19%），另一方面是收购带来的融资成本、管理费用及整合初期各项支出的集中体现。

两个海峡、两套估值，市场在交易什么？

对照同行数据，更能感受业绩与估值之间的张力。

同为上市公司，渤海轮渡2025年完成营收18.45亿元，归属净利润2.74亿元。海峡股份营收规模是后者的近2.8倍（51.2亿对18.45亿），但归属净利润却只有前者的65%（1.73亿对2.63亿）。换言之，海峡股份的营收转化效率明显不如渤海轮渡。出现这种反差，与两家公司所处的市场结构差异高度相关。正如投资者调研问答中所提及，琼州海峡客滚运输在市场份额上具有明显领先优势；渤海轮渡则在渤海湾航线上有较强的存量运力布局。

但资本市场给予的定价逻辑并不完全一致。截至当时年报发布时间2026年3月31日，海峡股份TTM 市盈率约118倍，对应2025年净利静态市盈率约157倍；市净率约5.11倍，航运港口行业市盈率均值约8.97倍。

市场愿意支付如此高溢价的背后，其关注点集中在两个维度：一是海南全岛封关运作在即带来的运输需求确定性增长预期；二是南北航线在淡旺季上的运力统筹与调配能力，即船舶资产使用率的潜在提升空间。

观察经营活动现金流情况，2025年净额15.21亿元，达到同期归属净利润的8.8倍，这一数据能够说明企业的现金造血能力依然稳固。但透过收购后的首份完整年度财报，可以发现一个更结构性的问题：扩张总是需要时间的磨合。

当南北两个差异化客滚市场从报表层面的“合计”，走向实际运营中的有效协同，中间还隔着管理制度整合、船队调配体系搭建、以及最关键的成本结构调整周期。海峡股份25亿并购的真实回报，并不在2025年这张报表里，而是写在2026年及更远年份的年报当中。在这之前，市场需要继续为两项“分离的资产”支付整合期的等待成本。

注：产业发展受多重因素影响，文中数据及判断存在时效性局限，不构成投资或交易依据

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